杠杆收购的历史变迁

杠杆收购从出现到现在,大致经历了三个主要的发展阶段:20世纪70年代、80年代中后期和90年代。在这三个阶段中,杠杆收购表现出了一些不同的特征,而这些特征又与法律制度和经济环境的变化密切联系在一起。

1.20世纪70年代的杠杆收购

20世纪70年代至80年代初期是杠杆收购兴起和发展的初级阶段。在这一阶段中形成了杠杆收购的基本特征,例如负债通常是股权的4—5倍(即资产负债率为80%—90%),债务偿还期限一般是5—7年。当公司因负债创造出的税收节约开始消失时,金融买家就会将公司重新上市或出售给其他公司,而公司管理层也会借此成为控股股东。在这个阶段中,金融买家的功能在于构建一个允许财务杠杆作用充分发挥的资本结构,同时通过改善公司的经营绩效来还本付息。交易所使用的资本结构往往很复杂,既有以目标公司资产为担保的银行贷款,又有无担保债务、优先股和普通股,有担保债务通常占60%左右,无担保债务占20%—25%。

2.20世纪80年代中后期的杠杆收购

随着美国1986年税法的改革和资本市场的发展,这一阶段的杠杆收购特征出现了一些变化。例如,在早期收购中,目标公司的现金流量和出售资产所得的现金都可以用于还本付息,而税法的改革削弱了通过资产出售偿还债务的优势,在新税法下,交易之后立即出售资产的所得不再享受免税优惠。另一方面,1986年以后出现了新的杠杆融资来源——杠杆收购基金,这种基金可以为杠杆收购提供担保融资和非担保融资,也可以提供直接融资,为杠杆收购提供了额外的融资来源。

3.20世纪90年代的杠杆收购

到了20世纪90年代,随着股票市场的发展,公开上市成为杠杆收购的主要退出战略选择。由于垃圾债券市场的衰落,杠杆收购中的债务股权比例大幅度下降,从早期的80%—95%降低到70%,债务期限也延长至10年,减少了短期内迅速提高收益、改善业绩的压力。杠杆收购公司的战略目标是在最终上市之前,尽量提高公司收益率,增强股票上市时的吸引力。在股票市场有利的情况下,金融买家会出售一部分股票来偿付债务,以减少杠杆收购的财务风险。

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